专题十六　IPO 尽调：每一句结论都要有底稿撑着

一句话

IPO 尽调不是“查得比并购更细”，是“每一个结论都必须能拿出底稿、经得起监管问”。

并购尽调做错了，最多是交易失败、客户亏钱；IPO 尽调做错了，是律师被采取监管措施、被立案调查。这两件事的后果不在一个量级。

这一块和普通尽调的三个根本差别

差别一：有强制性的程序要求。

普通并购尽调，怎么做是律师自己定，只要结论站得住。IPO 尽调不行——《律师事务所证券法律业务执业规则（试行）》第二章直接规定了查验规则：必须编制查验计划、必须按计划查验、查验结束必须评估落实情况、未完全落实的必须说明原因或替代措施。

这不是建议，是义务。

差别二：每一个结论都要有对应的底稿。

法律意见书里写“发行人合法取得并拥有该房产的所有权”，背后必须有：房产证原件查验记录、购房合同、付款凭证、完税凭证。缺一样，这句话就不能写。

证监会有权调阅、检查工作底稿。工作底稿是判断律师是否勤勉尽责的重要证据——这句话的含义是：出事的时候，能救你的只有底稿。

差别三：查验方法本身有留痕要求。

七种查验方法，每一种都有对应的留痕形式：

方法留痕要求
书面审查分析书面信息可靠性，对记载事实进行审查，判断法律性质与后果
查询核查公告、网页或其他载体，就查询内容、时间、地点、载体制作查询笔录
复核与原件对照，无法取得原件的采用查询、复核方式确认
实地调查制作笔录，由调查律师、被调查事项相关自然人或者单位负责人签名
面谈制作面谈笔录，谈话对象和律师签名；拒绝签名的应在笔录中注明
函证挂号信或特快专递寄出，邮件回执、查询信函底稿、对方回函由经办律师签名
向公共机构查证做成书面记录，由经办律师签名

注意“面谈”和“实地调查”这两行：对方拒绝签名也要在笔录里注明。这个细节说明什么？说明留痕的价值不在于拿到对方签字，而在于证明律师确实做了这件事。

查什么

IPO 尽调的核查范围，由《公开发行证券公司信息披露的编报规则第 12 号——公开发行证券的法律意见书和律师工作报告》规定。这份规则列了二十三项，每一项下面还有细目。

二十三项是：

序号事项这一项实际在防什么
1本次发行上市的批准和授权决议程序、授权范围是否合法有效
2发行人发行股票的主体资格有没有终止事由
3本次发行上市的实质条件逐条对照发行条件
4发行人的设立设立程序、改制重组合同、评估验资、创立大会
5发行人的独立性业务、资产、人员、机构、财务五独立
6发起人和股东（追溯至实际控制人）资格、人数住所出资比例、产权清晰、折价入股
7发行人的股本及演变股权设置、历次变动、股份质押
8发行人的业务经营范围与方式、境外经营、业务变更、主营业务突出、持续经营
9关联交易及同业竞争5% 以上关联方、交易公允性、决策程序、同业竞争及避免措施
10发行人的主要财产房产、土地、无形资产、设备、权属、限制、租赁
11发行人的重大债权债务重大合同、侵权之债、关联方债权债务、大额应收应付
12发行人重大资产变化及收购兼并合并分立增减资、资产置换剥离出售收购
13发行人章程的制定与修改程序、内容合规、是否按上市公司章程起草
14三会议事规则及规范运作组织机构、议事规则、历次会议、授权决策
15董事、监事、高级管理人员及其变化任职资格、近三年变化、独立董事
16发行人的税务税种税率、优惠依据、近三年纳税与处罚
17环境保护和产品质量、技术标准环评、近三年环保处罚、产品质量处罚
18募股资金的运用项目审批、合作方、前次募集资金使用
19业务发展目标与主营业务一致性、合法性
20诉讼、仲裁或行政处罚发行人、5% 以上股东、控股公司、董事长总经理
21原定向募集公司增资发行的有关问题内部职工股的批准、发行、托管、演变、清理
22招股说明书法律风险的评价是否参与编制、是否审阅、有无虚假记载
23律师认为需要说明的其他问题兜底

这二十三项不是清单，是结构。律师工作报告按这个结构写，法律意见书按这个结构出结论。

怎么查

第一步：编查验计划

这是 IPO 尽调区别于其他尽调的第一个动作。查验计划要列明三件事：

一张合格的查验计划表，至少有九栏：

栏位填什么
编号按事项编，便于与底稿对应
事实材料要查验的原始材料是什么（房产证、合同、付款凭证……）
查验内容这份材料要证明什么事实
查验方式要求原件查验 / 查询 / 实地调查 / 面谈 / 函证，含替代方式
落实情况说明实际怎么做的，有特殊事项或替代方式的必须说明
查验结论基本结论
复核确认意见复核律师的意见
底稿情况原件 / 复印件 / 电子件，存放位置

这张表的价值在于：它把“我查过了”变成“我按这个程序、用这个方法查过，结论是这样，底稿在这里”。

第二步：按二十三项逐项落地

每一项都要回答三个问题：

  1. 这一项的事实是什么（材料能证明的）
  2. 这一项合不合法（法律判断）
  3. 如果不合法，对发行上市有什么影响（后果判断）

第三个问题最容易被写空。写“存在一定瑕疵”是废话，要写清楚：这个瑕疵是否构成发行障碍、是否需要整改、整改需要多久、整改前能不能申报。

第三步：独立性五项逐一验

独立性是 IPO 被否的高频原因，也是最容易查得浮于表面的。

五项独立性各自的验证方法：

独立性怎么验常见问题
业务独立看关联方经营范围与实际业务是否重叠；看发行人收入是否依赖关联方控股股东控制另一家做同样业务的公司
资产独立看生产系统、商标专利、土地房产的权属是否在发行人名下核心专利在实控人名下，无偿许可给发行人用
人员独立看高管是否在关联方兼职、领薪；看财务人员是否独立财务总监同时在控股股东处任职
机构独立看办公场所是否混用、部门设置是否独立与控股股东同一栋楼、同一套人马
财务独立看是否共用银行账户、是否独立核算、是否独立纳税资金归集到集团财务公司

第四步：同业竞争要穿到最终

同业竞争的判断标准不是“经营范围是否相同”，是“是否构成竞争关系”。要穿到实际控制人控制的所有企业，逐一比对：

第五步：用问询函反查

这是本手册最推荐的一个方法，比照“用同行业上市公司倒推资质清单”的路子。

具体做法：

  1. 在交易所网站找到目标公司同行业、同板块、近三年申报的项目
  2. 下载它们的审核问询函回复（沪深交易所的“发行上市审核”栏目，北交所在“公开发行并上市”栏目）
  3. 把问询函里的问题逐条摘出来，按二十三项归类
  4. 统计哪几类问题出现频率最高
  5. 拿这张高频问题表，回头核自己的项目

这个方法的道理很简单：审核员问什么，就是审核员在意什么。同一行业、同一板块的项目，被问的问题高度相似。你提前把这些问题答一遍，申报时就少一轮问询。

而且问询函回复里往往写着“本所律师核查后认为……”——那是同行写的，可以看他们用了什么核查手段、取了什么底稿。这是最直接的行业作业标准。

第六步：用被否原因倒推

IPO 被否的原因长期高度集中。把这些原因归类，就是一张自检表：

类别典型表现
主体资格股权不清晰、实际控制人认定存疑、出资瑕疵未整改
独立性关联交易占比高、同业竞争未解决、资产不完整
规范运行三会运作形同虚设、内控失效、资金占用
财务与会计收入真实性存疑、毛利率异常、关联方非关联化
持续盈利能力单一客户依赖、政策依赖、行业下行
募投项目与主营业务无关、产能消化存疑、审批未取得
信息披露重大事项未披露、披露前后矛盾

这张表不能替代核查，但能告诉你哪里最可能出事。

现行规则

执业规范

发行条件

注册制下，各板块的发行条件分别规定在：

尽调时对照的是申报时点有效的那一版。这一条要特别注意：发行条件改过多次，拿旧版对照会得出错误结论。

底稿义务

《律师事务所证券法律业务执业规则（试行）》要求：律师事务所应当完整保存在制作法律意见书和律师工作报告过程中形成的工作记录，以及工作中获取的所有文件、资料，及时制作工作底稿。

证监会及其派出机构可以根据监管工作需要调阅、检查工作底稿。

常见坑

坑一：查验计划事后补。 项目做完了再补一份查验计划，格式漂亮，但里面写的查验方法跟实际做法对不上。这种计划经不起查——监管会问“这个事项你说用了函证，回函在哪”。

坑二：结论写得太满。 “发行人合法拥有上述房产”这句话，如果房产证是复印件、没有原件查验记录，就不能写。写法应该是“根据发行人提供的房产证复印件，并经本所律师在国家企业信用信息公示系统查询……”，把证据来源写清楚。

坑三：替代措施没说明。 某个事项无法取得原件，用了替代方式（查询、复核），但没有在“落实情况说明”栏写清为什么用替代方式、替代方式能不能达到同样的证明效果。

坑四：独立性只查形式。 看到高管不在关联方领薪就写“人员独立”，但没查他的社保在哪缴、他的办公室在哪、他每天在哪个公司上班。

坑五：同业竞争穿不到底。 只查了控股股东，没查实际控制人控制的其他企业；只查到境内，没查境外。

坑六：关联方靠企业自己报。 发行人填一张关联方调查表，律师照着写。但实际控制人的配偶的兄弟姐妹控制的企业，发行人可能“忘了”填。要用第三方工具（企查查、天眼查）按人名反查，再让当事人书面确认。

坑七：历史沿革的瑕疵没整改就申报。 出资没到位、股权代持没还原、国有资产转让没进场，这些是硬伤。要么整改，要么等。带着硬伤申报，问询函第一轮就会问。

坑八：募投项目的审批文件不齐。 募投项目要用地、要环评、要备案。这些文件在申报时必须取得，不能写“正在办理”。

坑九：环保和安全生产的处罚没算进去。 近三年因环保、产品质量被处罚，要看处罚性质（重大违法还是一般违法）、是否整改完毕、是否取得主管部门证明。有些企业把一般处罚说成“不构成重大违法”，但没有主管部门的证明文件支撑。

坑十：招股说明书引用法律意见书的部分没核对。 编报规则第 12 号第 51 项要求律师评价招股说明书的法律风险，特别要审阅引用法律意见书和律师工作报告的内容。实务中这一项常被忽略，但一旦招股书引用错了，律师要担责。

与其他项目类型的差异

维度IPO股权收购债券发行私募登记
程序要求强制查验计划无强制无强制强制法律意见书
成果文件法律意见书 + 律师工作报告尽调报告法律意见书法律意见书
底稿义务监管可调阅合同约定监管可调阅协会可核查
核心风险虚假陈述责任交易失败发行人偿债能力登记被否
追溯期近三年为主全程近三年自成立至今

WorkBuddy 怎么接

指令一：生成查验计划骨架

以下是本次 IPO 项目的发行人基本情况（行业、板块、主要资产类型、子公司数量）。请按《公开发行证券公司律师工作报告》的二十三项结构，生成一份查验计划表，每项列出：需要查验的事实材料、要证明的事实、建议的查验方式、底稿形式。表格用九栏：编号、事实材料、查验内容、查验方式、落实情况、查验结论、复核意见、底稿情况、备注。

产出：一张覆盖二十三项的查验计划初稿。

判断：它给的是骨架，具体每一项要查什么材料，必须你自己按项目实际填。它不知道这家公司有没有土地、有没有境外子公司。

指令二：问询函高频问题归类

以下是十家同行业上市公司近三年的审核问询函（已合并为一个文本）。请把其中所有问题按以下二十三项归类：主体资格、独立性、关联交易、同业竞争、主要财产、重大债权债务、税务、环保、诉讼处罚、募投项目、其他。统计每类问题出现的次数，并把每类的典型问题原文摘出来（不超过三条）。

产出：一张高频问题分布表 + 典型问题原文。

判断：分布表告诉你重点在哪，但“这个问题在我们项目里存不存在”要你自己核。而且问询函是删节版，有些敏感问题不会公开。

指令三：法律意见书与底稿的对应检查

以下是本项目的法律意见书正文和底稿目录。请逐段检查：法律意见书里每一个事实性陈述，能否在底稿目录中找到对应的支撑材料。找出没有对应底稿的陈述，列出来。

产出：一张“无底稿支撑的陈述”清单。

判断：它能找出“缺对应”的情况，但判断不了底稿是否充分——比如底稿里有一份房产证复印件，形式上对应上了，但如果没有原件查验记录，实质上是无效支撑。

指令四：招股书与法律意见书的一致性核对

以下是招股说明书（节选）和法律意见书（节选）。请找出两份文件中关于同一事实的表述，逐项比对是否一致：公司名称、注册资本、股东及比例、子公司、主要资产、关联交易金额、诉讼情况。不一致的标出来。

产出：不一致清单。

判断：这个检查很有效，因为两份文件往往由不同人写、不同时间定稿，数字对不上是常事。但“哪个数字是对的”要你回原始材料核。

自检

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